【民生计算机/电子/军工/通信联合推荐】华力创通深度

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导语

从去年的Iphone14支持卫星通信功能，到余承东高调官宣Mate50的“向上捅破天”，再到3月23日华为P60&MateX3标配双向卫星通信功能，我们看到的不仅是消费电子厂商在对于自身终端产品的卫星通信功能布局不断加码、功能不断提升，更是各大厂通过对于卫星通信功能的持续深化来向市场和消费者彰显自身对于下一代通信系统适配的能力。未来伴随着天地网络架构的融合，在下一代消费电子终端演进的历程中，卫星通信将毫无疑问成为核心发力点之一。我们自去年起发布2篇深度报告前瞻提示卫星互联网领域机会，连续召开9场电话会议持续紧密跟踪行业变化，坚定看好卫星互联网发展浪潮下带来的布局机会！

核心要点

空天地海一体化通信系统建设提速，五大运营商联手推进标准制定

空天地海一体化网络是以地面网络为基础，以空间网络为延伸，扩展通信的覆盖广度和深度，为各类用户的活动提供信息保障的基础设施。我国基于卫星互联网着力打造空天地海一体化通信体系，五大运营商已联手推动基于5G的卫星互联网标准制定：该标准由星网牵头，电信、移动、卫通、联通、信通院等十余家单位联合，预期完成基于5G的卫星互联网总体技术规范，将以地面移动通信网络技术标准、3GPP R17 NTN技术标准等为标准基线，形成包括核心网、承载网、接入网，以及操作维护系统等在内的总体技术规范。该标准的研究将推动移动终端直连卫星、物联接入等重要场景的规模应用，切实指导卫星互联网的建设和运营

芯片厂商延展卫星通信技术应用，手机厂商布局加码

苹果iPhone14系列智能手机已可支持紧急情况下的卫星通信；2023年1月高通发布骁龙卫星通信解决方案后2月27日宣布与小米、vivo、OPPO、荣耀、摩托罗拉等厂家合作，支持厂商开发具备卫星通信功能的智能手机；联发科展示全球首款3GPP 5G NTN芯片MT6825，采用该技术的首批商用手机摩托罗拉Defy 2和CAT S75亮相；3月23日发布的华为P60与MateX3手机均标配了“有去有回”的卫星通信功能。我们认为后续消费电子领域各品牌于卫星通信领域布局将持续加码，带动终端产品升级迭代

华力创通：卫星互联网终端应用侧具备芯片到终端一体化能力稀缺标的

公司卫星应用芯片研发能力属于国家第一梯队，信号处理仿真测试处于行业领先地位。公司基于自主研发的卫星导航和卫星通信的核心芯片技术，已形成芯片+模块+终端+系统解决方案的全产业链。同时公司积极顺应卫星互联网发展浪潮，推进低轨卫星互联网领域技术革新：2021年公司为中国卫星网络集团有限公司提供基带芯片、射频芯片、终端应用等相关的多个论证资料；同时联合九天微星成功申请《基于5G星上处理的宽带通信载荷原理样机研制》课题，双方围绕卫星互联网、新技术体制、地面终端研发和商业航天产业化开展深入合作

投资建议

公司业务虽在2022年承受较多来自疫情等外部因素的扰动，但伴随疫情得到控制后续业务有望重回高速高质量上行通道。公司是我国为数不多在卫星应用领域具备通导一体化芯片能力的企业，后续有望伴随我国卫星互联网建设进程加速迎来发展黄金阶段。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为-0.92亿元、0.11亿元、0.84亿元，我们选取同领域的中国卫星、中国卫通作为可比公司，可比公司22~24年PE均值为123X、106X、86X，公司22年亏损大幅收窄，预计23年扭亏为盈，24年对应PE 82X，低于可比公司。我们看好卫星互联网后续加速发展下公司的长期成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级

风险提示

我国卫星发射进程不及预期；卫星互联网技术终端应用不及预期

报告正文

01

华力创通：卫星应用侧一体化核心厂商

1.1 积极响应国家卫星应用布局，北斗+天通技术实力雄厚

公司自成立至今始终积极配合国家卫星应用环节发展需求，深耕北斗+天通卫星技术应用领域。公司主营业务覆盖了卫星应用、仿真测试、雷达信号处理、无人系统、轨道交通等国家战略新兴产业领域。主营业务收入主要来自卫星应用、雷达信号处理、机电仿真测试、仿真应用集成类产品和服务。现阶段主要产品为芯片模组产品、终端类产品、测试类产品和系统级产品等，致力于为航空航天、国防电子、特种装备等国防市场提供自主可控的核心器件及模块、终端、系统和解决方案，以及为交通运输、应急通信、灾害预警、智慧城市、卫星大数据等行业领域提供产品、解决方案及运营服务。

图1：公司发展历程概览

资料来源：公司官网，民生证券研究院整理

公司董事长高小离从业经验丰富，管理水平卓越，曾任公司总经理。总经理王伟曾于公司担任销售经理、常务副总经理，专业技能娴熟、技术水平高超。副总经理吴光跃近五年来一直于北京华力创通科技股份有限公司任职，精于业务。

表1：公司管理层情况概览

资料来源：公司公告，民生证券研究院

公司股权比例相对较为分散，高管均持较多公司股份。截至2022年9月30日，高小离、王琦、熊运鸿持股比例分别达16.43%、12.90%、4.36%。王从起持股2.18%，吴培侠持股0.51%，李宗利持股0.38%。

图2：公司股东情况

资料来源：同花顺，民生证券研究院整理（注：截至2022年9月30日）

1.2 卫星应用为公司核心业务，具备芯片到终端一体化能力

公司致力于为武器系统的信息化提供关键电子信息产品，为国防军工单位科研生产条件的信息化提供仿真测试平台，为政府/行业的信息化工程提供系统级开发服务。公司产品和服务主要涉及卫星导航、卫星通信、雷达信号处理、仿真测试、系统仿真、无人系统等六大领域。

图3：公司主营业务及产品概览

资料来源：华力创通，民生证券研究院整理

公司基于自主研发的卫星导航和卫星通信的核心芯片技术，形成芯片+模块+终端+系统解决方案的全产业链。

卫星导航应用：在卫星导航领域公司已形成专用导航产品、行业应用导航产品及解决方案、惯性与组合导航产品及导航测试产品、测试类产品和系统级产品四大产品线，主要产品有北斗导航芯片与模组，北斗智能对讲手机、北斗车载定位管理系统、一体化安全监测站等民用北斗产品，北斗精确制导弹药产品与解决方案，测控终端板卡、多模卫星导航接收机、北斗二代抗干扰组件等军用航空产品，多模卫星导航接收机、北斗三号抗干扰一体机、北斗三号双模一体机等专用导航产品。

图4：民用北斗产品

资料来源：华力创通，民生证券研究院

卫星通信领域：公司面向军、民应用市场，立足天通卫星通信技术，在成功研发出2款卫星通信导航一体化芯片和1款通导遥一体化芯片基础上，研制出多型模块产品，并面向手持、车载、船载和便携等终端应用，形成系列化终端解决方案。同时，还为客户提供一站式的卫星移动通信综合测试仪产品和测试系统。主要产品有功能型全网通天通卫星电话、便携式卫星移动通信热点、天通窄带数据传输终端、天通宽带、数据传输终端、天通数传单元、天通管理平台等。

图5：天通终端与平台产品

资料来源：华力创通，民生证券研究院

雷达信号处理：专注于雷达、通信、电子对抗和复杂电磁环境领域，为国防军工用户提供先进的信号处理产品及解决方案，参与了多项重要武器型号装备研制与生产。主要产品有导引头测试仪、电磁环境监测设备、雷达信号模拟器、导航信号模拟器、通信信号模拟器、高速信号处理平台等。

图6：雷达信号处理产品

资料来源：华力创通，民生证券研究院

仿真测试：专注于新型航电总线的技术研究及产品研发，产品线涵盖总线仿真、产品测试、复杂系统集成等领域，可为机载设备和地面设备提供完整的系统集成解决方案。在提供AFDX终端产品、FC-AE航电总线、ARINC818总线、信号处理模块等核心器件与模组的同时，提供民航飞机机载导航、总线分析仪、监测设备基于总线扩展配套设备等整机设备以及飞控仿真测试系统、航电综合验证测试系统、发动机仿真测试系统等系统解决方案。

图7：仿真测试产品

资料来源：华力创通，民生证券研究院

系统仿真：历经多年积累，已形成一系列的行业解决方案，应用领域涉及航空、航天、兵器、船舶、国防电子，以及能源、电力、高铁、智能制造等，具有上百个成功案例和丰富的系统集成和开发经验。主要提供如虚拟现实系统解决方案、显示应用系统解决方案、联合仿真系统解决方案、光电半实物仿真系统、计算存储网络工程等方案。

图8：系统仿真产品

资料来源：华力创通，民生证券研究院

无人系统领域：推出华力无人机、反无人机系统、华力无人车以及无人系统解决方案，具有高性能、高可靠、智能化、强环境适应性等特点。其中无人机型号众多，包括但不限于船载无人机、垂直起降测绘和巡检无人机、垂直起降长航时无人机、大型固定翼无人机等。反无人机系统功能覆盖探测来袭无人机，对无人机采取电子压制、干扰、诱骗，以及物理捕获、击落等反制措施。华力无人车可实现全地形自主行驶、环境探测、编队功能并且实时回传数据。无人系统解决方案覆盖无人测绘、石油管线巡检、森林防火、边防巡查，适用场景广阔。

图9：翼龙II无人机&GA2

资料来源：华力创通，民生证券研究院

图10：彩虹无人机

资料来源：华力创通，民生证券研究院

1.3 主营业务稳健发展，毛利率水平逐步回升

公司主营业务稳健发展，营收整体呈现上升趋势。2019-2021年公司营业收入由2019年的6.41亿元增长至2021年的6.65亿元，整体呈现稳步上行趋势。2022H1由于疫情等外部因素扰动，项目无法按时交付验收致使营业收入水平有所波动。

图11：2019-2022H1华力创通营业收入整体呈现上升趋势

资料来源：Wind，民生证券研究院

卫星应用产品贡献公司主要收入增长。从2019年至2021年，卫星应用产品始终为公司的第一大收入来源，营收占比分别为41.25%、35.35%、43.97%；公司第二大收入来源雷达信号处理产品，营收占比逐年上升，分别为16.35%、16.12%、18.12%。2019-2022H1，机电仿真测试产品收入比重为6.61%、10.64%、11.51%和16.44%，呈现增长趋势。代理及其他产品2019至2022H1间，营收占比分别为6.63%、9.24%、5.38%、11.11%。2019年起轨道交通装备行业产品营收占比不断下降，从2019年的17.08%下降至2022H1的1.05%。

图12：2021年卫星应用产品贡献主要收入

资料来源：Wind，民生证券研究院

图13：2019-2022H1公司各业务占比（%）

资料来源：Wind，民生证券研究院

2019-2021年公司毛利率水平较为稳定。2019-2022H1的毛利润分别为2.61、2.34、2.63、0.90亿元。毛利率由2019年的40.76%下降至2020年的36.23%，再由2021年的39.58%回升至2022H1的41.26%。

图14：2019-2022H1公司毛利润及毛利率水平

资料来源：Wind，民生证券研究院

2022年预计公司亏损大幅收窄。2021年受到疫情、城市轨道交通行业发展放缓、原材料涨价等因素影响，同时对针对北斗二号卫星导航系统研发的无形资产计提减值6366.63万元，因而2021年净利率下降至-34.14%。据公司最新2022年业绩预告指引，预计2022年归母净利润为-9500万~-8500万，较2021年亏损2.27亿元大幅收窄。

图15：2019-2022H1公司净利润及净利率水平

资料来源：Wind，民生证券研究院

02

卫星互联网应用持续演绎，

公司迎来黄金机遇

2.1芯片厂商延展卫星通信技术应用，手机厂商布局加码

我国基于卫星互联网着力打造空天地海一体化通信体系，构筑国家发展与安全之基。空天地海一体化网络是以地面网络为基础，以空间网络为延伸，覆盖太空、天空、陆地、海洋等自然空间，为天基（卫星通信网络）、空基（飞机、热气球、无人机等通信网络）、陆基（地面蜂窝网络）、海基（海洋水下无线通信及近海沿岸无线网络）等各类用户的活动提供信息保障的基础设施，目标是扩展通信的覆盖广度和深度，即在传统蜂窝网网络的基础上分别与卫星通信和深海远洋通信（水下通信）深度融合。相关研制建设不仅反映了一个国家的科技和经济综合实力，更是推动我国重大领域自主创新发展、满足国家战略需求、提升国家网络空间竞争力的重要支撑。

图16：空天地海一体化网络

资料来源：民生证券研究院整理

五大运营商共同推进基于5G卫星互联网标准确立。航天通信技术工作委员会航天通信系统工作组(TC12 WG1)第7次会议通过了“基于5G的卫星互联网第1部分：总体要求”行业标准立项申请，该标准项目由中国卫星网络集团有限公司总体牵头，中国电信、中国移动、中国卫通、中国联通、中国信息通信研究院联合牵头，十余家相关单位参加，预期完成基于5G的卫星互联网总体技术规范，将以地面移动通信网络技术标准、3GPP R17 NTN技术标准等为标准基线，形成包括核心网、承载网、接入网，以及操作维护系统等在内的总体技术规范。有望推动移动终端直连卫星、物联接入等重要场景的规模应用，切实指导卫星互联网的建设和运营。

图17：五大运营商联手确立标准

资料来源：中国通讯标准化协会，民生证券研究院

网络架构与应用标准不断完善下，芯片厂商从上游位置推动双向卫星通信向终端应用发展。2023MWC世界移动通信大会于2月27日至3月2日举办。高通于会议宣布与小米、vivo、OPPO、荣耀、摩托罗拉、Nothing等厂家合作，提供Snapdragon Satellite以支持各手机终端厂商开发具备卫星通信功能的智能手机。联发科于会议展示全球首款3GPP 5G NTN芯片MT6825，3GPP 5G非地面网络（NTN）技术可为智能手机提供双向卫星通信应用支持，目前已有两款商用手机摩托罗拉Defy 2和CAT S75采用该技术，可为全球用户提供双向卫星通信信息传输、位置共享和紧急SOS功能。此外，摩托罗拉发布双向卫星连接的蓝牙配件Defy Satellite Link，可以让任何 iPhone 或 Android 智能手机支持卫星通讯功能。

图18：高通双向信息通信解决方案

资料来源：techadvisor，民生证券研究院

图19：联发科展出3GPP 5G NTN芯片 MT6825

资料来源：mediatek，民生证券研究院

芯片厂商推进下，各大手机终端厂商争相角逐。三星、苹果、小米、Oppo、Vivo五家手机厂商的市占率稳固，2021-2022Q3各品牌市占率上下浮动不超过5%。因此高端手机市场成为厂商的角逐重点，价格在800美元以上的高端智能手机份额从2020年的11%上升到2022年的18%。各大厂商在高端机型的屏幕、摄像头像素、GPU性能、电池容量等方面进行角逐比较，同时持续挖掘创新折叠屏、屏下指纹、无线充电等新体验和应用领域。目前全球积极布局卫星互联网，预计卫星通信将成为未来智能手机主要增值因素，苹果，华为，荣耀等手机大厂均竞相加快相应布局。如苹果iPhone14系列智能手机使用高通的X65调制解调器芯片，支持紧急情况下的卫星通信。该芯片不仅为iPhone14提供5G蜂窝网络连接，还能调用Globalstar卫星使用的Band n53频率。

图20：全球各品牌手机厂商市占率（ % ）

资料来源：counterpoint，易商讯，民生证券研究院整理

华为作为全球领先的ICT基础设施和智能终端提供商，一直致力于引领智能手机变革。2023年3月16日，现任华为常务董事余承东发布微博称即将发布新一代折叠旗舰华为matex3手机，该手机使用领先创新技术并实现在通信上“有去有回”的重大升级。2023年3月23日，华为于春季旗舰新品发布会上正式发布全球首款支持双向北斗卫星消息的大众智能手机P60，在无地面网络信号时依然能够向外界发送消息并且同时支持双向收发。同时发布的折叠旗舰Mate X3也同样支持双向北斗卫星消息。此外，华为推出的华为 WATCH Ultimate智能手表，采用全新悬浮式天线设计，同样支持双向北斗卫星消息功能，支持一键发送和接收北斗卫星消息。

图21：华为新一代折叠屏手机将实现“有去有回”重大升级

资料来源：余承东个人认证微博，民生证券研究院

2.2公司立足卫星应用领域，具备稀缺通导一体化芯片能力

华力创通卫星应用芯片研发能力属于国家第一梯队，信号处理仿真测试处于行业领先地位。在卫星应用集成电路设计领域，公司较早地在北斗导航和天通通信进行积极布局，已成功研制出北斗天通基带芯片、通导遥一体化芯片，掌握了基带算法、信号处理、精密定轨等核心技术，为产业化、规模化应用打下了坚实基础，持续巩固和提升公司的核心竞争力。雷达信号搜集处理领域，公司提供先进的雷达、通信、光电信号处理产品及解决方案，掌握雷达环境信号模拟、电磁环境信号侦察监测、等核心技术，技术和市场优势地位明显。在数字与仿真领域，作为最早在国内引进计算机仿真技术的企业，华力创通提供先进的仿真设计方法、通用仿真测试平台和测试验证工具掌握半实物仿真、综合航电系统仿真等核心技术，同时已形成一系列的行业解决方案，占据强有力的竞争优势和市场地位。

图22：华力创通掌握卫星应用集成电路设计、信号搜集、数字仿真领域多项核心技术

资料来源：华力创通，民生证券研究院

华力创通紧跟国家卫星应用发展脚步，卫星导航通信均有成熟布局。公司基于自主研发的卫星导航和卫星通信的核心芯片技术，形成芯片+模块+终端+系统解决方案的全产业链。2004年，我国正式开启北斗二号卫星导航系统建设项目；2009年，北斗三号卫星导航系统项目启动；2011年，我国开始自主建设天通一号卫星移动通信系统工程。华力创通以实现新时代高质量发展为重要方向，紧紧跟随国家航天发展战略，全面参与了北斗导航、天通卫星移动通信的系统建设，组织开展了低轨卫星互联网系统的先期探索，并成功完成北斗天通基带芯片、通导遥一体化芯片研制，以及一系列北斗导航终端产品、天通终端与平台产品。

图23：北斗导航芯片与模组

资料来源：华力创通，民生证券研究院

天通一号卫星移动通信系统是我国自主研制建设的卫星移动通信系统。2016年8月6日，中国成功发射自主研制的移动通信卫星“天通一号01星”，标志中国首颗具有完全自主产权移动通信卫星的诞生。此后，天通一号卫星为个人通信、海洋运输、远洋渔业、航空救援、旅游科考等各个领域持续提供全天候、全天时、稳定可靠的移动通信服务。2018年5月16日，中国电信首次面向商用市场放出天通一号专用“1740”号段，中国自主卫星电话自此正式开启商用，截至2022年用户已突破14万。

图24：2016年8月6日天通一号01星成功发射升空

资料来源：华力创通，民生证券研究院   

图25：天通一号卫星移动通信系统

资料来源：华力创通，民生证券研究院

公司积极布局卫星移动通信领域，基于天通卫星通信系统研制成熟的终端应用。公司自主研发基于我国天通卫星通信系统的2款卫星通信导航一体化芯片和1款通导遥一体化芯片，并针对不同应用场景研制了系统化天通通信终端，形成系列化终端解决方案。部分型号的天通终端已完成基于天通物联网、天地翼卡等功能的开发，能够满足特色应用场景下通信及定位的应用需求。目前，公司已参与国家应急管理部通信卫星网络融合项目，同时提供了广东省应急管理厅救灾应急保障专用装备、西藏自治区应急管理厅安监应急救援装备和青海省应急管理厅救灾应急保障专用装备。

图26：应急管理部

资料来源：华力创通，民生证券研究院

图27：四川甘孜泸定地震

资料来源：华力创通，民生证券研究院

公司持续推动通导一体化芯片、模块、终端的发展。公司以自研通导一体化基带芯片为核心，为客户提供系列化手持终端模块、车/船载终端模块、便携终端模块等卫星通导一体化模块产品，如天通船载终端HTL4201、天通物联网终端HTL6300和天通卫星手持终端HTL1300等，天通产品型谱不断扩充和丰富。2021年，公司参与通信导航一体化终端及其测试设备天通卫星通信综测仪的检测研究项目，作为协作单位负责北斗天通一体化终端的研制和在地质灾害监测领域的试用，成功协助北京市计量检测科学研究院共同完成国家课题研究任务，并通过项目验收。

图28：通导一体化芯片与模块产品

资料来源：华力创通，民生证券研究院

公司致力于推进低轨卫星互联网领域技术革新，密切跟踪国家低轨卫星系统建设发展的趋势。2021年，公司为中国卫星网络集团有限公司提供基带芯片、射频芯片、终端应用等相关的多个论证资料。此外，公司联合九天微星成功申请《基于5G星上处理的宽带通信载荷原理样机研制》课题，双方将围绕卫星互联网、新技术体制、地面终端研发和商业航天产业化开展深入合作。

03

盈利预测与投资建议

3.1盈利预测假设与业务拆分

1）营业收入：预计公司 2022-2024 年营收分别为444.6、600.0、836.4百万元，同比增速分别为-33.2%、35.0%、39.4%。2022年疫情反复、国内市场需求减少、人员流动受限等种种原因对公司产品交付和合同的签订产生一定影响，导致营业收入相较于2021年有所减少。2023年疫情影响因素消弭，国内消费市场逐渐复苏，伴随着我国在卫星互联网领域积极布局以及5G卫星互联网标准的逐步确立，预计国内卫星应用芯片模块和终端市场将会繁荣发展，需求持续上升的同时，营业收入也将迎来大幅增长。2024年预计维持稳健增长。

A）卫星导航及其仿真测试产品：公司卫星导航及其仿真测试产品包括北斗导航芯片与模组、北斗智能对讲手机、北斗车载定位管理系统功能型全网通、天通卫星电话、便携式卫星移动通信热点、天通窄带数据传输终端、天通宽带、数据传输终端、天通数传单元、天通管理平台等产品。预计 2022-2024 年公司卫星导航及其仿真测试产品营收分别为 175.4、249.1、398.6百万元，对应增速-40.0%、42.0%、60.0%。受疫情影响，2022年由于疫情导致国内供需均有所下滑，对公司产品的生产与交付产生影响，导致营业收入有所下降。2023年，在国家政策支持之下，卫星通信产业有望迎来发展新机遇，预计卫星导航及其仿真测试产品营业收入将拥有较大涨幅。2024年，随着我国通信网络基础设施建设的进一步完善，业绩有望迎来加速释放。

B）雷达通信及其仿真测试产品：公司雷达通信及其仿真测试产品包括导引头测试仪、电磁环境监测设备、雷达信号模拟器、导航信号模拟器、通信信号模拟器、高速信号处理平台等。预计 2022-2024 年公司雷达通信及其仿真测试产品营收分别为74.7、108.4、149.5百万元，对应增速-38.0%、45.0%、38.0%。2022年国内外经济增速显著放缓，对公司业务构成挑战，营业收入因而有所收缩。2023年，我国军用雷达市场逐步复苏，在国防信息化的趋势之下再次恢复高速增长，因此公司雷达通信及其仿真测试业绩将得到进一步释放。2024年预计维持稳健增长。

C）仿真应用开发及系统集成产品：公司仿真应用开发及系统集成产品包括仿真开发工具、联合仿真支撑平台、智慧+、光电半实物仿真系统等产品。预计 2022-2024 年公司仿真应用开发及系统集成产品营收分别为73.0、90.5、104.1百万元，对应增速-25.0%、24.0%、15.0%。2022年，疫情下市场需求萎缩，导致营收下滑。仿真技术作为前沿技术，对于国家科技创新、各领域工业能力转型升级具有重要意义，预计其在众多应用领域将大有可为。因此，预计2023年仿真应用开发及系统集成产品营收将实现增长。2024年随着市场竞争加剧，营收增速有所放缓。

D）机电仿真测试产品：公司的机电仿真测试产品包括AFDX终端产品、FC-AE航电总线、ARINC818总线、信号处理模块、总线分析仪、飞控仿真测试系统、航电综合验证测试系统等。预计 2022-2024 年公司机电仿真测试产品营收分别为62.8、72.2、79.4百万元，对应增速-18.0%、15.0%、10.0%。机电仿真测试产品于2022年受宏观经济因素影响需求有所下降，但随着国内消费市场回暖，该部分营业收入预计将于2023至2024迎来增长。

E）轨道交通产品：公司轨道交通产品包括保障轨道交通安全运营的屏蔽门系统和再生制动能量逆变吸收装置。预计 2022-2024 年公司轨道交通应用产品营收分别为25.9、34.2     、42.8百万元，对应增速-35.0%、32.0%、25.0%。2022年外部宏观经济局势持续动荡，国家轨道交通投资建设继续保持收紧状态，轨道交通业务遭受冲击，导致轨道交通业务营业收入下降明显。2023年轨道交通逐步回暖，轨道交通产品需求向好，业绩实现大幅增长。2024年预计持续稳健增长。

F）代理及其他：预计 2022-2024 年公司代理及其他产品营收分别为25.0、31.8、41.4百万元，对应增速-30.0%、27.0%、30.0%。2022年受宏观经济情况影响，代理及其他产品的需求有所下降导致业绩收缩。2023随着疫情外部因素的消失，预计营业收入有所上升且2024年仍保持较为稳定的增长。

G）其他业务：预计 2022-2024 年其他业务营收分别为7.6、13.7、20.6百万元，对应增速200.0%、80.0%、50.0%。2022年，由于其他业务的基数较小，因此其他业务营收增速较大。预计随着基数变大，23-24年营业收入的增长将会逐渐放缓。

2）毛利率：预计公司 2022-2024 年的综合毛利率分别为35.1%  、38.1%、42.0%。

预计 2022-2024 年卫星导航及其仿真测试产品的毛利率分别为51.0%  、53.0%、55.0%。参考前四年卫星导航及其仿真测试产品的毛利率均值为56.33%，预计22年受疫情影响，毛利略有下滑，23-24年毛利水平将会逐步恢复。

预计 2022-2024 年雷达通信及其仿真测试产品的毛利率分别为40.0%  、42.0%、45.0%。主要原因是2022年受供应链涨价等因素的影响，导致毛利率有所下滑，23-24年毛利率预计回升。

预计 2022-2024 年仿真应用开发及系统集成产品的毛利率分别为12.0%、13.0%、15.0%。疫情影响公司产品合同的签订与交付，因此毛利率在2022年下降，然而随着2023年经济逐步复苏，预计产品毛利率会逐年恢复。

预计 2022-2024 年机电仿真测试产品的毛利率分别为24.0%  、27.0%、27.5%。机电仿真测试产品毛利率于2022年受疫情因素负面影响而有点下降，随着疫情的消弭，23-24年的毛利率预计将逐年上升。

预计 2022-2024 年轨道交通产品的毛利率分别为20.0% 、21.0%、22.0%。受供应链成本下降等因素影响，轨道交通产品的毛利率有所上升。

代理及其他的毛利率近年以来一直稳定在9%左右，因此预计 2021-2024 年代理及其他的毛利率分别为8.5%、9.0%、9.2%。

其它业务的毛利率波动较大，参考前4年的毛利率均值（76.33%），预计 2022-2024 年其他业务的毛利率稳定在70%左右，分别为73.0%、72.0%、70.0%。

表2：2022-2024 年华力创通营收增速毛利拆分及预测情况（单位：百万元）

资料来源：公司公告，民生证券研究院预测

3.2估值分析与投资建议

我们认为公司业务虽在2022年承受较多来自疫情等外部因素的扰动增长承压，但伴随我国疫情得到控制后续公司业务进展有望步入正轨，重回高速高质量上行通道。公司是我国为数不多在卫星应用领域具备通导一体化芯片能力的企业，后续有望伴随我国卫星互联网建设进程加速迎来发展黄金阶段。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为-0.92亿元、0.11亿元、0.84亿元，当前处于营收高速增长，利润扭亏的关键发展节点。我们选取同领域的中国卫星、中国卫通作为可比公司，可比公司2022~2024年PE均值为123X、106X、86X，公司2022年较2021年亏损大幅收窄，预计2023年有望扭亏为盈（因而2023年PE相对较高），2024年公司伴随各项业务有序开展有望延续高增态势，2024年对应PE约为82X，低于可比公司。同时我们看好卫星互联网后续加速发展下公司的长期成长性，首次覆盖，给予“推荐”评级。

表3：可比公司PE数据对比

资料来源：wind，民生证券研究院；

注：可比公司数据采用Wind一致预期，股价时间为2023年3月24日

风险提示

1）我国卫星发射进程不及预期。若我国卫星发射整体进程不及预期则可能会对上游卫星生产制造环节需求产生影响，进而影响相关公司业绩体现。

2）卫星互联网技术终端应用不及预期。卫星互联网技术终端应用不及预期或将影响卫星互联网组网节奏及下游相关终端产品的研发设计生产销售，进而可能会对公司业绩体现产生扰动。

END

具体报告内容请参见完整版报告：

华力创通（300045.SZ）深度报告：卫星互联网的“iPhone”时刻（2023-3-26）

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团队介绍

马天诣

■ 首席分析师；北京大学数学系硕士，证券从业7年，曾任职于安信证券/国泰君安证券/中关村科技园区管委会/北京股权交易中心；2018-2020年财经国际最佳top3通信分析师。研究领域：前瞻研究改变人类工作/生活/通信方式的伟大科技企业，重点研究符合中国制造业发展方向的硬科技企业。

执业证号：S0100521100003

马佳伟

■ 分析师；上海交通大学材料科学与工程学学士&博士，曾任职于东方证券股份有限公司，2021年加入民生证券，重点覆盖光模块、光器件、光芯片、运营商等领域。

执业证号：S0100522090004

于一铭

■ 分析师；香港中文大学会计学硕士，上海财经大学财务管理学士，曾任职于信达证券、华为技术有限公司，2021年加入民生证券，重点覆盖光纤光缆海缆、通信设备、华为产业链、工业互联网等领域。

执业证号：S0100522090005

崔若瑜

■ 研究员；新南威尔士大学金融硕士，西安交通大学电气工程学士，曾任职于德邦证券，2021年加入民生证券，重点覆盖汽车智能网联、卫星互联网、北斗高精定位、物联网、汽车连接器等领域。

执业证号：S0100121090040

谢致远

■ 研究员；上海交通大学工业工程硕士，2022年加入民生证券，重点覆盖电子测量、IDC、虚拟人、数字版权等领域。

执业证号：S0100122060027

范宇

■ 研究员；香港中文大学（深圳）金融学硕士，2023年加入民生证券，重点覆盖工业互联网等领域。

执业证号：S0100123020004

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